盐津铺子(002847)

投资要点：

事件：7月7日，公司发布中报业绩预告，2023年H1公司归母净利润预计分别达2.4亿元~2.5亿元（+86.29%~94.05%），扣非净利润预计达2.26亿元~2.36亿元（+98.89%~107.69%），基本每股收益预计达1.26元/股~1.31元/股，整体表现略超预期。

(资料图)

点评：聚焦7大品类，多品类全渠道实现超预期表现。基于上半年业绩预告，我们预计归母净利润、扣非净利润同比增速区间分别为90.51-105.34%、97.81%~113.31%，Q2业绩再超市场预期。我们认为原因在基于具有规模效应且高效的供应链基础上，对数个品类基于不同渠道的高效率自上而下的聚焦，带来的综合渠道势能持续提升，同时结合短期成本（大豆油、棕榈油、黄豆等）继续下降，导致公司业绩继续超预期。我们预计Q2收入增速也望超50%。

第一，产品端：多品类，全规格。①聚焦七大核心品类：辣卤零食、深海零食、烘焙、薯片、蒟蒻、鹌鹑蛋以及果干，全力打磨供应链，精进升级产品力，完善“产品+渠道”双轮驱动增长模式，努力实现“产品领先+效率驱动”。2023H1研发费用继续维持高速增长，同比提升53%至4507万元。②产品全规格发展：除优势散装外，全力发展定量装、小商品以及量贩装产品，满足消费者各种场景的零食需求。

第二，渠道端：全渠道，零食专营表现优秀。在保持原有KA、AB类超市优势外，重点发展电商、CVS、零食专卖店、校园店、抖音与主播种草等，与当下热门零食量贩品牌零食很忙、零食有鸣、赵一鸣等深度合作，随着合作SKU增加及疫情后门店开拓明显提速，预计短期盐津铺子充分受益。

展望：制造型龙头替代继续，零食专营店红利持续，渠道结构调整打开成长及盈利空间

（1）制造型龙头替代继续。在经历10年渠道持续变革后，不同于海外生产型龙头占据主导，国内线上、线下渠道型龙头依靠渠道红利崛起。但品类碎片化、规模效应为王的背景下。供应链能力带来的成本和品质优势成为决定下一阶段胜者核心。国产生产型龙头对渠道型龙头的替代成为本轮零食崛起的核心原因。

（2）零食专营店红利仍在持续。①行业红利持续。2020年以来，零食专营店，因更便宜的价格（比KA商超便宜20-30%）、更强的零食购物体验（只做零食，多个SKU，多为100-150平米大店）、较低的闭店率（头部品牌10%以下）、较弱的市场竞争（主要以三四线城市为主），在全国以区域割据的方式在各省崛起，2022年末头部品牌门店总数达万家，较2021年接近翻倍。目前零食折扣渠道在零食零售渠道中零售额占比预计低于5%，将对占比超过7成的商超、流通渠道产生一定替代，零食专营店短期红利仍将持续。零食很忙在去年末开店超2000家的基础上，2023年6月开店超3000家。②盐津铺子望成为最大受益方。目前盐津铺子在零食很忙采购占比超过5%，而基于公司较强成本控制及较强研发能力，公司可供品类较多，基于门店调研，零食很忙、零食有鸣、赵一鸣等均有10-25个SKU门店端露出，且零食很忙部分品牌定制产品由盐津铺子完工。故基于整体供应链实力，盐津铺子有望成为本轮零食专营店崛起制造端最大受益方。

（3）渠道结构调整，打开成长及盈利空间。公司在2018年之前乘连锁商超发展红利完成了品牌打造、价格锚定等标杆任务，近年来持续加码经销渠道和新零售渠道，借经销商团队实现全国市场布局，借零食专营店带来新渠道增量。同时经销渠道和新零售渠道在费用投入方面优于直营渠道，公司盈利能力得到增强。

投资建议：公司2020年中长期战略升级，2021年进一步战略落地执行启动供应链转型，战略战术符合行业发展规律，并且战略成效持续显现。我们对未来公司业绩长期看好，预计2023/2024年公司归母净利润分别为4.81/6.23亿元，同比增速为59.57%/29.39%，对应EPS为2.49/3.23元，对应P/E为32/25倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料涨价的风险；产能建设进程不达预期的风险；管理层配合的风险。